ESMA publica nuevas preguntas y respuestas sobre protección al inversor en la MiFID II y el MiFIR 

05-04-2017 — AR/2017/042

La ESMA publicó, el 4-4-2017, una actualización de su documento de preguntas y respuestas (Q&A) de la MiFID II y del MiFIR sobre protección al inversor, con novedades en los temas de mejor ejecución y en la consideración del análisis de inversión como incentivo: ¿Cuándo han de publicarse los informes que exigen los RTS 27 y 28?, ¿se debe incluir en la información sobre la calidad de las ejecuciones publicada por los centros las operaciones ejecutadas por contrapartes elegibles?, ¿qué se entiende por órdenes pasivas y órdenes agresivas en el contexto de la gestión de carteras o de la recepción y transmisión de órdenes de cara a la información del RTS 28?, ¿se considera análisis a los efectos de la MiFID II las reuniones con un emisor?, ¿se considera el análisis macro como análisis y, por tanto, debe ser pagado a través de un RPA?, ¿qué trato debe darse a los análisis de renta fija, materias primas o divisas a los efectos de su consideración como incentivo no permitido?, ¿cómo se asegura la entidad de que los proveedores de research seleccionados y el pago a estos se ejecutan en el mejor interés del cliente?, ¿cómo debe presentarse a los clientes la información sobre costes y gastos derivados del research?

La ESMA publicó, el 4-4-2017, una actualización de su documento de preguntas y respuestas (Q&A) de la MiFID II y del MiFIR sobre protección al inversor.

Dicho documento añade nuevas preguntas y modifica respuestas publicadas en versiones anteriores, concretamente en la versión de 16-12-2016, respecto a los temas de mejor ejecución y la consideración del análisis de inversión como incentivo.

Las principales novedades son las siguientes:

Mejor ejecución

¿Cuándo han de publicarse los informes que exigen los RTS 27 y 28?

Se ha modificado la respuesta de la pregunta contenida en anteriores versiones del Q&A. En esta nueva versión, la ESMA establece que, en relación a la información que deben publicar los centros de ejecución sobre la calidad de las ejecuciones (RTS 27), en tanto en cuanto existen actualmente determinadas cuestiones pendientes de resolución, tales como el tamaño específico del instrumento financiero (SSTI, por sus siglas inglesas), la fecha en la que se deberá publicar el primer informe será el 30-6-2018 (en la anterior respuesta se hablaba de abril), en el que se incluirá información relativa al primer trimestre de 2018.

Por su parte, el RTS 28 establece la obligación de publicar anualmente información sobre la identidad de los centros y la calidad de las ejecuciones; es decir, un resumen de los resultados obtenidos por la entidad cuando ejecuta órdenes de clientes.

Puesto que la mejor ejecución es un requisito que ya se exigía en MiFID I, las entidades deberían estar en condiciones de elaborar dichos informes en la fecha de entrada en vigor de la normativa. Por ello, el primer informe deberá publicarse en abril de 2018 y contendrá información del ejercicio anterior; es decir, a las ejecuciones del año 2017. No obstante, la ESMA reconoce que el primer informe publicado conforme al RTS 28 podrá adolecer de un menor detalle y exactitud que los siguientes informes, al no contar con la información que deben publicar los centros conforme al RTS 27.

En concreto, la ESMA aclara que, a menos que la entidad utilice una herramienta específica o los servicios de un tercer proveedor de datos para evaluar la calidad de la ejecución, muy probablemente no podrá proporcionar en el primer informe anual ninguna de la información requerida en virtud del artículo 3.3.g) del RTS 28.

La ESMA señala también que los primeros informes requeridos por el RTS 28 podrán carecer de granularidad en comparación con los informes posteriores por la falta de datos sobre la identificación de las subclases de instrumentos financieros basadas en la liquidez. Del mismo modo, es posible que las entidades no dispongan necesariamente de información completa sobre la proporción exacta de las órdenes pasivas y agresivas ejecutadas en cada uno de los centros de ejecución que utilizó durante el año anterior, ya que tal vez no hayan recogido dicha información detallada en sus obligaciones de MiFID I.

Para la publicación de los centros de ejecución que exige el RTS 28, en el supuesto de que se transmitan órdenes de clientes a entidades que son parte de un mismo grupo ¿deberán desglosarse cada una de esas entidades o deberán agregarse y considerar el grupo como una única entidad?

El regulador considera que la publicación anual de los cinco principales centros de ejecución o intermediarios (brókeres) a los que se transmiten órdenes de clientes debe presentarse individualmente, sin que sea posible, por tanto, considerar a las entidades que sean del mismo grupo como una única entidad. No obstante, en el supuesto de que los cinco centros o intermediarios publicados sean del mismo grupo, podría ser recomendable proporcionar información adicional sobre el resto de brókeres que utiliza la entidad.

¿Se debe incluir en la información sobre la calidad de las ejecuciones publicada por los centros las operaciones ejecutadas por contrapartes elegibles?

Los informes trimestrales sobre la calidad de las operaciones son independientes de la categoría de clientes que las ordenan en dicho centro, por lo que deberán incluirse también las realizadas por contrapartes elegibles.

Por el contrario, la información que deben publicar las entidades sobre los cinco principales centros de ejecución o intermediarios se refiere únicamente a órdenes de clientes minoristas y profesionales, por lo que se excluyen las contrapartes elegibles.

En el supuesto de que una empresa de servicios de inversión gestione un OTF, ¿debe tener una política de mejor ejecución para cada entidad o, por el contrario, para el OTF?

La entidad deberá contar con una política de mejor ejecución general (a nivel de entidad) en la que se incluya la posibilidad de dirigir órdenes al OTF por ella gestionada. Asimismo, deberá contar con una política separada o sección específica dentro de la política general que determine los supuestos en que se envían órdenes de clientes al OTF, así como la forma en que dicho centro es capaz de conseguir el mejor resultado para el cliente.

¿Qué se entiende por órdenes pasivas y órdenes agresivas en el contexto de la gestión de carteras o de la recepción y transmisión de órdenes de cara a la información del RTS 28?

Cuando la entidad transmite la orden a otro bróker para su ejecución en mercado la distinción entre orden pasiva y agresiva no tiene relevancia, por lo que no es necesario diferenciarlas. No obstante, cuando la entidad acude directamente al mercado para ejecutar la orden, sí que es necesario diferenciar entre orden pasiva y agresiva, por lo que deberá facilitarse al cliente de forma separada.

Consideración del análisis como incentivo

¿Se considera análisis a los efectos de la MiFID II las reuniones con un emisor?

El considerando 28 de la Directiva Delegada de MiFID II (Directiva (UE) 2017/593) establece la definición de análisis de inversiones a los efectos de su pago con una research payment account (RPA), y no tiene encaje en esa definición las reuniones con emisores. Por ello, la organización de dichas reuniones podrá ser considerada: (i) como un servicio separado por el que la entidad o el cliente deberán pagar una comisión; o (ii) como un beneficio no monetario menor.

¿Se considera el análisis macro como análisis y, por tanto, debe ser pagado a través de un RPA?

Para que el análisis macro se considere un incentivo deberá cumplir las siguientes condiciones:

  1. El material debe hacer referencia a uno o varios instrumentos financieros u otro tipo de activos, a emisores de instrumentos financieros o estar estrechamente relacionado con un mercado o un sector que pueda influir en los instrumentos financieros o activos relacionados con dicho sector o mercado.
  2. De forma explícita o implícita se recomienda o sugiera una estrategia de inversión y se proporcione una opinión sustanciada del valor o el precio presente o futuro de los instrumentos financieros o activos, o contenga información o conclusiones que puedan emplearse para determinar una estrategia de inversión y sea capaz de añadir valor a las decisiones de inversión de la entidad.

La ESMA considera que el análisis macro es capaz de sugerir una estrategia de inversión. No obstante, determinados informes son tan genéricos que no caben en la definición de análisis de inversiones y deberán ser considerados un beneficio no monetario menor. Por su parte, en el supuesto de que el análisis macro sea considerado research, podría pagarse con una suscripción periódica a este tipo de documentos y posteriormente distribuir su coste de forma más genérica entre las carteras o cuentas de sus clientes.

¿Qué trato debe darse a los análisis de renta fija, materias primas o divisas a los efectos de su consideración como incentivo no permitido?

El pago por el análisis relativo a renta fija plantea grandes dificultades pues no existe comisión de ejecución en este tipo de instrumentos financieros y, por tanto, se limitan los acuerdos operacionales a los que las entidades pueden llegar con sus proveedores de research.

En este contexto, la ESMA es de la opinión de que el pago de dicho tipo de análisis puede materializarse de diferentes formas: (i) directamente de los propios recursos de la entidad; (ii) a través de un RPA que se base en una comisión cobrada de forma explícita al cliente sin que esté relacionada con una operación en concreto; o (iii) llegando a acuerdos de suscripción como en el caso de los informes macro.

¿Cómo se asegura la entidad de que los proveedores de research seleccionados y el pago a estos se ejecutan en el mejor interés del cliente?

Para ello, la entidad deberá contar con una política de research que determine cómo verificar la calidad de los informes adquiridos. En concreto, la política deberá determinar cómo los informes contribuyen a tomar mejores decisiones de inversión, teniendo en consideración los resultados de las carteras o cuentas de los clientes, así como explicar cómo se distribuyen los costes entre los clientes de una forma que se considere justa y equitativa para todos.

Asimismo, la política y su ejecución deberá estar sujeta a controles apropiados y ser periódicamente supervisada por la alta dirección de la entidad, para asegurar que el research es empleado en el mejor interés de los clientes.

¿Cómo debe presentarse a los clientes la información sobre costes y gastos derivados del research?

Antes de la prestación del servicio de inversión se deberá facilitar a los clientes de forma separada: (i) la cantidad presupuestada para el análisis de inversión; y (ii) una estimación de la cantidad que se pagará directamente por el cliente. El primer concepto deberá expresarse a través de una cantidad total de efectivo y la segunda tanto en efectivo como en un porcentaje (puntos básicos).